A credibilidade da política fiscal desempenha papel crucial nas relações entre inflação, atividade econômica e taxa de juros. A expectativa dos agentes econômicos quanto à condução futura da política fiscal influencia diretamente os resultados dessas variáveis.
A política monetária, ao aumentar a taxa de juros, pode se deparar com uma inflação mais elevada no futuro caso os agentes econômicos entendam que a política fiscal não cumprirá seu dever. O aumento da taxa de juros provoca um aumento nos encargos financeiros da dívida pública, gera emissão de mais dívida e pressiona a inflação.
Na teoria que fundamenta a política monetária, existe uma premissa de que a política fiscal será responsável por compensar o aumento no estoque da dívida com resultados primários positivos no futuro, e isso é trazido a valor presente pelos agentes. Os agentes econômicos esperam que um aumento da dívida hoje será compensado com um aumento de impostos ou redução de gastos no futuro.
Se os agentes perdem a confiança de que a política fiscal trará resultados primários positivos no futuro para fazer frente a esse endividamento, os pagamentos de juros, assim como os déficits primários, são vistos como um aumento corrente da renda disponível sem a expectativa de redução dela no futuro, impactando a demanda agregada, o que gera mais inflação.
Este fenômeno parece estar ocorrendo no Brasil. O Banco Central (BC) aumenta as taxas de juros para conter a pressão inflacionária, mas as taxas futuras e expectativas de inflação seguem subindo. Esse é exatamente o desfecho esperado quando não há credibilidade fiscal.
Como sair dessa “armadilha”? Uma forma de estabilização é através da passividade da política monetária, subindo juros aquém do necessário, de modo que haja quedas nas taxas de juros reais, reduzindo o serviço da dívida pública em termos reais. O pagamento da dívida ocorre via inflação e depreciação cambial. Este “equilíbrio” envolve a perda de credibilidade do Banco Central e um “calote disfarçado” da dívida pública.
Uma alternativa é fazer o ajuste fiscal necessário para estabilizar a trajetória dívida/PIB, através de resultados primários elevados. Essa solução exigiria um intenso enxugamento de recursos da economia, comprometendo o crescimento no curto prazo em prol do crescimento sustentável no médio e longo prazos. No Brasil, o resultado primário necessário para estabilizar a dívida é em torno de 2% do PIB, supondo taxa de juros real e crescimento em torno de 5% e 2,5%, respectivamente.