Não há como, em apenas um ano, trazer de volta à meta uma inflação com as expectativas desancoradas e acima de 10% sem expor o País ao risco de uma recessão. Um pouco de história ajuda a entender o que enfrentaremos.
Quando em 2015 o Banco Central colocou a taxa de juros no território restritivo, já havia uma recessão, que ainda era suave e que derrubou o PIB de 2014 apenas 0,2% abaixo do ocorrido em 2013. O aprofundamento da recessão ocorreria em 2015.
Já a desancoragem de expectativas começou bem antes, quando em 2011 a aventura da nova matriz macroeconômica impôs que o Banco Central buscasse uma meta implícita de inflação acima da meta oficial. O Banco Central reduziu a Selic abaixo do valor compatível com a taxa neutra, porém, impediu que as taxas reais se tornassem negativas.
Já em 2020, além de uma política fiscal bem mais expansionista (o déficit primário foi de 10% do PIB), a Selic caiu para 2% ao ano, mantendo por mais de um ano taxas reais de juros negativas.
Fortes estímulos fiscais e monetários, combinados com a depreciação cambial decorrente do enfraquecimento do arcabouço fiscal e de sucessivos choques de oferta, levaram ao aumento das taxas de inflação, correntes e esperadas.
Em 2020 e em parte de 2021, o Banco Central sinalizou um afrouxamento do compromisso com a meta. Esta foi a mensagem transmitida quando se comprometeu a manter a Selic em 2% por um extenso período e quando anunciou, ao abandonar a “forward guidance”, que a Selic estacionaria abaixo do valor compatível com a taxa neutra.
Na percepção do mercado, teria crescido o peso atribuído pelo BC aos desvios do PIB atual em relação ao potencial, caindo o atribuído aos desvios das expectativas à meta.
Quando, finalmente, a realidade de uma inflação crescente se impôs, a política monetária foi alterada, mas deixou sequelas, aumentando o peso da inflação passada na inflação esperada, e reduzindo o poder atrator da meta de inflação. A influência do aumento da inércia reduziu a eficácia do canal das expectativas, forçando o uso intenso do canal da demanda agregada.
É por isso que se espera que em 2022 a Selic deverá chegar a 11,75%, elevando a taxa real de juros em torno de 6%, muito próxima da que acelerou fortemente a queda do PIB em 2015, e que o deixou 5,5% abaixo do ocorrido no ano anterior. A recessão de 2022 deverá ser bem menor, mas dificilmente será evitada.
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