Recém-lançado trabalho de economistas do Federal Reserve (Fed, BC dos EUA) de São Francisco - Òscar Jordà, Sanjay R. Singh e Alan M. Taylor - mostra que a política monetária pode ter efeitos de longo prazo na economia, isto é, para além dos ajustes cíclicos.
Os autores analisam dados de diversos países desde 1900 e encontram indicações de que a política monetária apertada pode reduzir o produto potencial mesmo após uma década. Em contraste, a política monetária frouxa não parece aumentar o potencial de crescimento de um país no longo prazo.
Segundo os autores, esses efeitos de longo prazo da política monetária apertada se fazem sentir basicamente por meio de decisões de investimento, o que no final das contas leva a uma produtividade menor e a um menor estoque de capital na economia, comparado à situação contrafactual em que a política monetária não tivesse sido apertada. Eles estimam que esse efeito perdure por 12 anos após o período de aperto monetário.
Os economistas explicam os três fatores que determinam o potencial produtivo de uma economia: disponibilidade de capital, disponibilidade de trabalho e produtividade total dos fatores (PTF). Eles descrevem a PTF como "quão inteligentemente os estoques existentes de capital e trabalho são combinados para se obter mais produto".
Como efeitos possíveis na PTF de altas taxas de juros, eles citam a redução de investimento em pesquisa e desenvolvimento (P&D) e a perda de capacitação de trabalhadores pelo desemprego de longo prazo.
Para separar correlação de causalidade, os autores analisam economias que fixaram o câmbio em relação à moeda de uma economia maior ("base") -, como fazem os países dolarizados, por exemplo. Nesses casos, a alta ou baixa dos juros se dá pelas condições da economia base, e são mais aleatórias em relação às condições específicas da economia que fixou o câmbio. Por isso, os efeitos, na economia que fixou o câmbio, dos movimentos dos juros mais provavelmente apontam causalidade, e não correlação.
Já na economia base, o BC eleva o juro quando a economia está aquecida, então pode haver correlação entre juro elevado e atividade forte, mas evidentemente o primeiro não causa a segunda. Nesse caso, correlação não é causalidade.
O estudo analisa 17 economias ricas de 1900 a 2015, excetuando as duas guerras mundiais. O foco são o comportamento do trabalho, capital e PTF em economias que fixavam o câmbio no período analisado e, mais especificamente, o efeito de altas de juros não antecipadas de 1% ou mais.
O exercício indica que, em reação a um aumento de 1% nas taxas de juros, o produto será 5% menor após 12 anos, comparado à situação em que aquela alta de juros não teria acontecido. Em termos dos Estados Unidos, os autores calculam que esse choque (1% de alta) reduziria a renda individual média anual em US$ 3 mil.
Em termos de componentes do crescimento, após 12 anos do choque da alta de 1% dos juros, a PTF seria 3% menor, o estoque de capital 4% menor, mas o estoque de trabalho continuaria igual ao sugerido pela tendência pré-choque. Os economistas explicam que essa combinação seria compatível, por exemplo, com a hipótese de que o choque de juros reduzisse o investimento em P&D.
A mesma análise pelos economistas para o caso inverso, de um choque de redução de juros, não mostra efeitos significativos de longo prazo. A conclusão dos autores é de que buscar o objetivo da política monetária - fazer a economia crescer no seu potencial ao mesmo tempo em que se mantém a inflação baixa e estável - torna-se ainda mais complicado à luz dos achados do seu estudo.
Fernando Dantas é colunista do Broadcast e escreve às terças, quartas e sextas-feiras (fojdantas@gmail.com)
Esta coluna foi publicada pelo Broadcast em 8/9/2023, sexta-feira.
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